四川美丰:上半年利润下降15%

    四川美丰公告07年上半年净利同比下滑15%至1.27亿人民币。业绩下滑的主要原因是毛利率由06年上半年的31%降至22%，不过尿素和复合肥销量提升拉动销售收入同比增长25%至9.20亿人民币。尿素价格下滑以及天然气和电力成本攀升导致尿素毛利率同比下滑9.33个百分点至23.4%。得益于刘化集团的贡献，公司录得投资收益1,300万人民币。

　　07和08年盈利预测分别下调8%和11%。中报数据显示，尿素价格同比下滑10%至1,600人民币/公吨，这导致尿素毛利率下滑幅度超出我们预期。考虑到下半年是下游需求的淡季，我们预计尿素价格将保持向下趋势。此外，我们还预期下半年天然气价格上涨8%左右。另外，我们保守预计，08年尿素均价将降至1,592人民币/公吨，而天然气价格还将上涨8%。因此，我们预计08年公司尿素毛利率将降至20.5%。我们将其07和08年盈利预测分别下调8%和11%。

　　06－09年盈利的复合增长率达20%。尽管面临诸多不利因素，刘化集团以及来自复合肥的贡献增加将带动公司06－09年盈利的复合增长率达20%。并且，其它整合计划完成后公司盈利增长可能将高于目前水平。公司在中报中披露出资665万人民币收购贵州化肥厂3.122%股权。我们预计未来公司将在继续扩大在该厂股权。

　　估值。我们认为，在尿素行业整合过程中，四川美丰将成为行业的领军企业。目前股价为21倍07年市盈率及16倍08年市盈率，估值不高。考虑到07年预期净资产收益率高达22%，06-09年盈利的复合增长率预计为20%，基于22倍08年市盈率及每股收益1.132人民币，我们将目标价格由28.0人民币下调至25.0人民币。维持优于大市评级。