【第一财经日报】连锁新生机 谁会是下一个苏宁电器

 　连锁模式，让沃尔玛成为美国市值前三的大公司之一，让曾经名不见经传的苏宁电器(002024.SZ)成为众星捧月的大牛股。

 　　时至今日，连锁概念在资本市场中依旧具有强大的号召力。农机、医疗这样平淡无奇的行业，若加上连锁的概念，就得以成就吉峰农机(300022.SZ)、爱尔眼科(300015.SZ)这样的“创业板明星”。

　　连锁模式也不是新鲜玩意，走过150多年的发展历程，在电子商务发展波涛汹涌的冲击之下，连锁模式能否继续发挥其源远流长的魅力？下一个“苏宁电器”又是谁呢？

　　连锁=落地的互联网

　　如家酒店CEO孙坚将连锁模式称为“落地的互联网”。

　　“连锁和互联网一样，都有一个中央的系统，在各个地方广泛布点，然后面向广大的终端用户，可以实现快速的复制。”孙坚告诉第一财经日报《财商》记者，正如目前网络受到追捧，这一“落地的互联网”也会有一个很好的发展空间。

　　所谓连锁经营，就是指在流通领域中，若干商店以统一店名、统一标识、统一的经营方式、统一的管理手段结合起来，共同进货、分散销售、共享规模效应的一种组织形式和经营方式。

　　连锁经营模式可以分为三种：直营连锁、特许经营连锁(即“加盟”)以及自由连锁三类。目前，大多数商家往往都是采用“直营+加盟”的方式来实现较快的扩张。

　　一般认为，1859年创办于纽约的“大西洋及太平洋茶叶公司”是世界上首家连锁经营公司，距今已经有150年的历史。时至今日，美国仍旧是世界上最发达的连锁经营大国。如遍布世界各地的沃尔玛、麦当劳、肯德基等均来自于美国。

　　“其实消费者都有一个习惯，购买同类产品，往往更加信赖这些有着更多门店的连锁经营品牌。”某业内人士表示。

　　事实上，连锁的魅力可不仅于此。

　　“连锁模式被看好的原因在于，每个店铺都有其特定的服务半径，在这个半径中，消费者数量有限，购买力有限。但是连锁经营则可以突破原有商圈的限制，适应消费分散的特点。”对连锁模式颇有研究的中投顾问产业研究中心高级研究员黎雪荣告诉本报记者。

　　连锁型公司与一般公司最大的不同之处就在于其可复制性，如果原有业务有所下降，新开门店可以弥补缺口部分，实现业绩增长。这种难得的属性使采取连锁模式的公司景气中可以获取暴利，在不景气市场中规避风险。

　　当然，并不是所有的产品和行业都宜采用这一模式。是否适合于发展连锁模式，除了和公司的行业属性有关，也与所处行业的发展阶段有关。比如，家电连锁领域经过苏宁电器和国美电器这几年的跑马圈地，目前市场基本饱和，如果再想在这一市场中分一杯羹显然是不明智的。

　　黎雪荣认为，除了家电、超市、百货、酒店等，连锁模式还将在医疗、美容、农资流通、教育等领域快速发展。

　　新趋势：线下看货，线上下单

　　在实体店里看好这个产品到底什么样，然后再到互联网上以更低的价格购买——这是时下年轻人的“省钱秘笈”之一。而这对那些消耗大量成本来开店的公司来说只是“为他人作嫁衣裳”。

　　“电子商务对实体店的影响主要体现在价格以及物流配送，会对实体店面带来一定的冲击。”黎雪荣表示。

　　缔元信网络营销专家陈惠民在接受本报记者采访的时候表示，网络时代兴起的电子商务模式，肯定会冲击传统的连锁领域，但是网络电子商务的兴盛，需要有便捷的支付手段、快速的物流作为前提。

　　与其被动“待宰”，不如主动出击。事实上，已经有不少连锁类公司开始进入自建网络销售渠道的大军中来。

　　以曲美家具这家家居类公司为例，消费者在现场看中产品之后，工作人员并不会急着催你现场下单，而会推荐你到网上下单。

　　据了解，在家居领域，曲美家具是首先宣布网络直销的公司之一。2009年6月份，曲美家具网上商城上线。在这一平台上，消费者不仅可以浏览家具产品的图片，还可以直接下单订购。此举打破了在店面买家具的传统消费方式，开启了家居企业从事电子商务的先河。

　　经过一年多的发展，曲美的网络商城业绩表现不俗。目前曲美家具在北京、上海等一线城市的销售额中有40%来源于网络商城，二三线城市的比重更是高达60%。

　　在自身搭建B2C电子商务平台初见成效之后，曲美家具乘胜追击，并于去年年底正式入驻淘宝商城。

　　黎雪荣表示，从目前来说，由于电子商务的规模还不是很大，中国市场很大，再加上消费习惯等方面的原因，电子商务带来的影响有限，反之，连锁加上电子商务还可以帮助企业更快拓展市场。

　　“连锁模式今后的发展趋势在于连锁店和电子商务以及售后服务三者的有效结合。”他说。

　　A股市场上的连锁先锋

　　在资本市场上，研究公司的伯乐常有，但像苏宁电器这样的“千里马”能否常有呢？

　　所幸，已经有越来越多行业的连锁类公司在A股上市。

　　比如，医疗行业的爱尔眼科。尽管之前关于其行业是否适合开展连锁经营的争论不休，但是公司刚刚交出的“成绩单”或许可以让投资者安心。

　　8月16日，爱尔眼科公布2010年中报，中报显示，公司实现营业收入3.7亿元，同比增长38.93%；实现营业利润7283万元，同比增长21.98%，中期每股收益0.20元。

　　今年上半年，爱尔眼科的连锁门店已经达28家。而在去年发布的招股说明书中数据显示，才只有19家。

　　还有通策医疗(600763.SH)，该公司是A股市场上唯一一家民营资本控股的牙科医疗连锁公司。

　　和爱尔眼科一样，吉峰农机之所以受到市场的追捧，就因为其在传统的农机行业内率先引入较为先进的商业连锁模式。

　　此外，随着外出旅行的人增多，连锁酒店类公司这几年发展迅速。如家、7天均是在美国上市，锦江股份(600754.SH)是A股市场“硕果仅存”的经济型连锁酒店上市公司。

　　家纺行业也被认为是未来发展空间巨大的行业。国内A股目前已经形成了罗莱家纺(002293.SZ)、梦洁家纺(002397.SZ)、富安娜(002327.SZ)三足鼎立的局面。

　　另外，服装行业也有不少连锁类公司，其中探路者(300005.SZ)主要从事户外用品的生产和销售，或许更能享受到国内消费升级的“东风”。

　　锦江股份：后世博时代关注开店速度

　　今年上半年以来，锦江之星加快了开店的速度，且加盟店比例提高

　　如果你出门时喜欢住在锦江之星，那么不妨关注锦江股份(600754.SH)这家A股唯一的经济型连锁酒店上市公司。

　　“我们在上海大概有70家酒店，一万间左右房间，因为世博会的召开，所以我们上半年的入住率很不错。”公司证券办公室的工作人员告诉第一财经日报《财商》记者。

　　从锦江股份刚刚公布的中报来看，公司所言非虚。数据显示，2010年上半年公司实现净利润2.31亿元，同比增长16.15%。今年上半年公司实现营业收入11.05亿元，同比增长27.68%。

　　值得一提的是，今年上半年，公司大股东锦江酒店集团将其持有的71.23%锦江之星股权全部注入锦江股份。自6月1日起，锦江之星成为锦江股份的全资附属公司。

　　置换后，公司的主营业务也由“酒店投资营运、星级酒店管理和连锁餐饮投资”转为“经济型酒店业务和连锁餐饮投资业务”。

　　而经济型酒店也就成了锦江股份的战略主业。2010年中报显示，经济型酒店营运为公司带来的营业收入为7.38亿元，同比增长32.8%，净利润7105万元，同比增长212%。

　　其中，经济型酒店主营收入占比66.75%。分析人士预计，到2010年年底，锦江股份的经济型酒店业务将占到主营收入的80%以上。

　　据了解，公司经济型酒店表现出色，和正在举办的上海世博会不无关系。世博会可谓上海地区锦江之星盈利超预期的最大动力，二季度上海地区锦江之星入住率高达96%，那么，随着世博会在第三季度闭幕，锦江之星的入住率是否会出现大幅度的回落？

　　“国内经济型酒店行业目前已经进入高成长、高盈利阶段。”东方证券分析师杨春燕认为，当前经济型酒店主要品牌出现的房价和入住率双增长并不会因为上海世博会的结束而出现趋势的变化。

　　她认为，国内经济型酒店需求空间巨大，未来随着国内CPI上升、主要品牌知名度和美誉度的提升、会员人数的不断增长、自有渠道的日益壮大和强大信息系统支持下通过标准化管理日益显现的规模效应，市场需求将进一步集中于这些一线品牌，而锦江之星将成为最大的受益者之一。

　　事实上，正如如家酒店CEO孙坚所言，连锁酒店的快速扩张的表现就是跑马圈地式地开店，而单从这方面来讲，锦江之星的扩张速度远低于竞争对手。

　　1997年，全国首家经济型酒店锦江之星上海锦江乐园店正式开业，“经济型酒店”这一概念由此被带入中国市场。

　　但是，作为本土第一家经济型酒店运营商，锦江之星近年来渐被后起之秀赶超。以开业门店数计，锦江之星位居如家酒店之后。

　　截至2010 年6 月30 日，公司已经签约的经济型连锁酒店合计达到505 家，客房总数63197 间。其中，已经开业的经济型连锁酒店为369 家。

　　而和开店数量相比，公司似乎更加注重开店的质量。锦江之星首席执行官徐祖荣曾表示，扩张计划要根据管理能力，原计划是每年扩张80家到100家，现在的计划要超过100家，适当加快。

　　事实上，从今年上半年以来，锦江之星就加快了开店的速度。半年内，公司新增66家门店，已经是过去三年平均增量的80%以上，且加盟店比例提高。

　　国金证券分析师毛峥嵘认为，公司提高加盟店比例的战略选择在提高资本回报率的同时，还有助于提高公司在上海以外地区的扩张速度，有望推动公司经济型酒店业务的持续、快速增长。

　　据了解，目前锦江之星以上海以外的二三线城市作为扩张的重点。

　　分析人士认为，后世博时代，公司的开店速度更加值得关注。随着中西部城镇化进程不断推进以及旅游业的持续发展，二三四线城市的经济型酒店市场有望被进一步打开。未来三年，锦江之星计划每年扩张100家以上，其在二三线城市扩张和经营有望为公司带来新的增长点。

　　吉峰农机：上市以来直营连锁店增加八成

　　2010年上半年扩张速度已经基本达到2009年全年的增速　　

　　农业是个传统的行业，而连锁又是相对较新的商业模式，这两者能很好地结合吗？

　　A股市场上，首批创业板上市公司吉峰农机(300022.SZ)则是这方面敢于率先“吃螃蟹”的公司，而资本市场也通过热烈的追捧对其予以承认。

　　吉峰农机持续扩张

　　去年10月30日，吉峰农机作为创业板首批上市公司，发行价为17.75元，上市后一个多月的时间里，公司股价即蹿升至96.5元，涨幅达443%，是当时创业板上市公司中涨幅最大的股票。

　　受到资金追捧是因为公司具有持续扩张的能力。银河证券行业分析师陈雷接受第一财经日报《财商》采访时表示：“公司一直在做连锁扩张，在农机行业，吉峰农机是连锁扩张方面做得最好的一家。”

　　公司在2009年年报中披露，公司现已经发展到了89家直营连锁店，较2008年底新增了29家，增长幅度近50%。同时，代理经销商网络较2008年新发展了149家，达到592家，增长幅度为33.6%。

　　公司2010年半年报披露，报告期内公司的直营连锁店又新增38家，代理经销商也增加了158家。半年时间内扩张速度已经基本达到去年一整年的增速。

　　目前公司已形成涵盖全国17个省区市共127家直营连锁店、750家代理经销商的梯级连锁营销网络规模。其中，直营连锁店家数较上市前增加81%。

　　从营业收入来看，公司上半年实现主营收入13.6亿元，同比增长了67.29%。其中耕整地机械主营收入4.12亿元，同比增长42.2%；动力机械实现收入4.89亿元，同比增长79.61%；收获机械实现收入1.24亿元，同比增长34.18%。

　　从网络布局来看，虽然公司触角已经遍及全国17个省、市、自治区，但是公司的主营收入仍以四川贡献最多。

　　公司上半年四川地区实现收入5.5亿元，占主营业务总量的40%，不过已经出现了下降趋势。位列第二的是吉林地区，实现收入2.8亿元，占主营业务总量的21%。除了四川省的业务占比出现了显著的下滑，其他省市大多有不同程度的上升，这是公司正在全国范围急速扩张的表现。

　　吉峰农机的机遇与挑战

　　从目前情况来看，公司受益于国家对农机购置补贴额度的上升以及补贴种类范围的扩大，但是公司连锁化经营模式仍有不少阻力。

　　在陈雷看来，农机与普通家电不同，苏宁电器(002024.SZ)卖完家电后，后续服务相对较少。而农机的售后服务则比较多，家电坏了一般会选择重买件新的，而农机坏了，往往会选择维修，因此农机的维修量很大。

　　除此之外，农机市场存在区域差异性，南方与北方、山区与平原对农机的需求都会有所不同，即使在同一地区不同农作物使用农具也会有所不同。北方地区以大型农机具为主，而且由厂家承担服务，因此在流通模式上也不同于南方地区。

　　这种差异性将制约连锁经营的发展。陈雷认为，公司通过整合重组在很大程度上解决了这一问题。在低集中度的农机流通市场，公司采取“星火”战略(以点带面，先在目标地区设点，然后逐步扩张)，快速覆盖空白地区以扩大经营规模。

　　当这些阻力同时被公司一一攻克的同时，也成为了行业进入的壁垒。公司通过12年的发展，已经具有较为发达的零售网络体系、先进的商业连锁经营模式、专业化的技术服务水平，在行业内有突出优势。

　　值得一提的是，吉峰农机并不是唯一一家农业类连锁上市公司，金元证券行业分析师杨杰告诉记者：“诺普信(002215.SZ)也是一家农业连锁企业，诺普信做的是农药，农机行业属于耐用品，季节性比较强，而农药行业季节性较弱，属于快速消费品，因此更适合做连锁。”

　　虽然两家农业连锁公司经营的产品不一样，但是陈雷认为，农业连锁公司在连锁店上的布局，实际上将成为众多产品的共享渠道。这才是公司未来的业务扩展和增值服务的核心支撑。

　　对于吉峰农机今年的业绩，陈雷认为收入可能达到80%的增长。而天相投顾提示，2009年新建的29家门店中还有约13家未在2009年实现盈利，这都将成为公司未来新的盈利增长点。

　　爱尔眼科：借超募东风实现地毯式拷贝

　　爱尔眼科的三级连锁商业模式，目前可以一个月复制一家医院

　　爱尔眼科(300015.SZ)的创始人兼董事长陈邦似乎执意要建立起一个眼科帝国。

　　成功搭上创业板的头班车，爱尔眼科在狂热的市场中超募达到5.42亿元，这笔巨款该怎么用？陈邦似乎一点也不慌张。到10月30日，爱尔眼科上市就满周岁了，在这一年中，资金宽裕的爱尔眼科大有当年苏宁、国美争霸家电市场的势头，不仅提前完成了原定的扩张目标，还利用超募资金大举扩张版图，抢滩市场。

　　三级连锁模式抢滩市场

　　上市之初，爱尔眼科就受到不少机构投资者和私募基金的青睐，让这批投资人最为津津乐道的，就是爱尔眼科的三级连锁商业模式。

　　上海爱尔是爱尔眼科的总部，这里是公司的技术中心和疑难眼病患者的会诊中心，也就是一级医院。在其他省会城市设立的医院则是爱尔眼科的二级连锁，地市级城市的医院是三级医院，上一级的医院对其下属级别的医院提供技术支持。依靠三级连锁模式，爱尔眼科在全国辐射式地复制设立新的连锁医院，抢夺市场占有率。

　　“这种策略让爱尔眼科的扩张变得很容易，在很短的时间内就能让新建立的医院快速营业。”一位行业分析师指出。

　　截至今年6月底，爱尔眼科的连锁医院已经达到28家，覆盖了17个省(直辖市)，而在2009年6月，公司还只在全国12个省(直辖市)设立了19家连锁眼科医院。

　　多次到爱尔眼科进行实地调研的某行业分析师对第一财经日报《财商》记者表示，爱尔眼科现在仍处于扩张的初期，随着国内消费水平的提高，民营医院会有很大的市场前景，在这个时候谁能抓住机遇并提前进行布局抢滩市场，谁就会占尽先机。

　　同样是医疗连锁服务，A股的另一家上市公司通策医疗(600763.SH)受到的关注显然没有爱尔眼科多，其当前的估值与爱尔眼科比也是望尘莫及。

　　上述行业分析师指出，虽然同样是医疗连锁，但首先，通策医疗是牙科连锁，行业竞争激烈。

　　“更重要的是在商业模式上。”上述分析师说，通策医疗是用“中心旗舰+周边辐射”的连锁模式，即通过收购在某个地区立足，然后再以自建的形式增加门诊数量，这种扩张模式没有爱尔眼科的“三级连锁”那样容易操作且迅速，其扩张的前景显然不及爱尔眼科。

　　一个月复制一家医院

　　凭借着上市后充裕的资金，爱尔眼科的扩张势头异常凶猛。

　　今年上半年，爱尔眼科采取横向扩张与纵向渗透并举的连锁发展策略，进行了多层次、多区域的扩张。

　　一方面兼并收购了南充麦格、重庆麦格、石家庄麦格、天津麦格等4家医院100%的股权，以及湖南康视持有的南昌爱尔、济南爱尔的全部股权；另一方面，采取自建方式分别在昆明、长春、菏泽、南京等城市设立了连锁医院。截至6月底，爱尔眼科的连锁医院已经达到28家。

　　7月份，爱尔眼科进一步公告了其对湖南郴州光明眼科的股权收购。除此以外，目前爱尔眼科还有南宁爱尔、杭州爱尔、盘锦爱尔、贵阳爱尔等4家在建的即将投入运营的医院。

　　短短一年的时间内，爱尔眼科就增加了9家医院，加上在建的，几乎是一个月就拷贝出一家医院，扩张速度惊人。

　　由于上半年地毯式的扩张，爱尔眼科今年中报的业绩并没有给市场带来太大的惊喜，快速扩张导致公司上半年销售费用增长41.35%，管理费用增长75.31%，影响了公司营业利润的增长。

　　但爱尔眼科在中报中指出，以上投资项目将成为公司未来新的利润增长点，并为公司实现跨越式发展奠定坚实基础。

　　“新医院一般第一年都会产生比较多的费用。”上述行业分析师说，根据爱尔眼科的情况，其二级医院的盈亏平衡点为1~2年，三级医院的盈亏平衡点在1年左右，一般就单店来讲，3到5年会对利润贡献最为明显。

　　广发证券在研究报告中指出，爱尔眼科目前仍处于快速扩张阶段，利润增速高点可能在2012~2013年出现。如果前期扩张快，那么当期利润增速会被降低，而顶点增速会放大。

　　急剧扩张或遇人才瓶颈

　　随着各地的爱尔眼科如雨后春笋般倏然出现，有投资人也对爱尔眼科的过快扩张表示了担忧。

　　“首先医疗连锁本身风险就大。”一位私募基金经理表示，普通的商业连锁，卖的东西一时出现问题，不会造成毁灭性打击，但作为眼科医疗，一旦出现问题，很可能会出现大厦顷刻坍塌的情况，爱尔眼科这种大规模复制的模式还是有隐患存在。

　　“现在爱尔眼科的估值中显然没有考虑到这个风险因素，一旦出现任何问题都可能导致股价暴跌。”该私募基金经理说。

　　另外，该私募基金经理还表示，不同于超市连锁，医疗连锁对人才的要求很高，爱尔眼科的急剧扩张必然要面临人才瓶颈的问题。

　　“民航扩张出现了飞行员造假的情况，医生和飞行员是一样的，盲目扩张肯定会出问题，国内不可能在短短几年时间内就有那么多掌握好技术的医生。”该私募基金人士说。

　　李彦炜：消费升级下的新式连锁公司机会

　　新式连锁模式上市公司的主要变化是经营的东西是新型的

　　顶着“第二个苏宁电器”的光圈，吉峰农机(300022.SZ)、爱尔眼科(300015.SZ)等创业板股票一上市就遭到资金竞相追逐，在资本市场的长跑中，连锁模式是否仍是孕育大牛股的襁褓？

　　就此，第一财经日报《财商》记者日前采访了北京京富融源投资总监李彦炜，擅长挖掘“隐形冠军”的他，已经将目光瞄向消费升级下的连锁机会。

　　《财商》：提起连锁商业模式的上市公司，我们都会首先想到苏宁电器(002024.SZ)，苏宁电器是过去市场中的一只大牛股，，还会出现第二个“苏宁电器”吗？

　　李彦炜：肯定会的。但是，苏宁电器这种传统连锁模式的快速增长期已经过去了，未来连锁模式的大牛股，将会在一些新式连锁上市公司中出现。面对当前国内的消费升级，连锁模式的公司也会出现新的变化，而机会就在变化当中。

　　《财商》：什么是新式连锁公司呢？

　　李彦炜：这种新式连锁是伴随着消费升级出现的。我比较看好汽车4S店这种连锁模式，比如做4S店连锁的大厦股份(600327.SH)，国内现在汽车销售量这么大，随着汽车消费的升级，这方面的服务也会提升，这种类型的公司正处于增长期。

　　这种类型的公司很多，百联股份(600631.SH)、友阿股份(002277.SZ)都在往这个方向发展，友阿股份本身就是连锁超市，现在又在做奥特莱斯项目，这些都紧跟着消费升级。

　　新式连锁模式的上市公司其实还是采用原来那种传统连锁经营的方式，主要变化就是经营的东西是新型的，或者说在国内是新型的，比如奥特莱斯这种。而4S店这种，是在汽车消费增长之后，随着消费升级，产生了新的需求，迎合这类人群而产生的。

　　《财商》：连锁模式的上市公司投资价值体现在哪里？

　　李彦炜：一个是门店数量的增长，另一个就是产品必须是全新的东西，但最好是之前已经有先例了，不是一个新来者，收益已经体现出来的那种公司，就会出现比较好的投资机会。

　　《财商》：应该如何挑选这一类的上市公司呢？

　　李彦炜：首先要看公司原有的主业，主业必须比较好，是地区的龙头企业。接着，要看公司的新型业态，是否有技术支撑，或者第二新型业态是否有空间，可以利用上市公司原来的品牌延伸的再溢出效应，往行业的上下游发展。

　　《财商》：对这一类上市公司，如何把握投资的时点？

　　李彦炜：主要看事件性的机会。公司的各种事件会造成股价的波动，在看好公司的同时，长期对其保持关注，在出现事件性机会的时候就是介入的时机。

　　《财商》：你是如何对这类公司进行估值的？

　　李彦炜：对这种成长性的企业，都是用成长期权的方法进行估值，不可能用原来的现金流贴现的那种方法，贴出来肯定是高估。连锁模式的公司在成长期都是迅速扩张，这种扩张同时也意味着不确定性，但所谓的不确定性是有价值的，我们就得用期权的方式对这种不确定性进行估值。

　　《财商》：不确定性同时也是风险。在考量上市公司连锁扩张的同时，是否还要考量公司有没有这个能力去做这个扩张呢？

　　李彦炜：对，要看复制的东西是否存在瓶颈。连锁是要大批量的复制，如果是不能大批复制的东西，去做大规模连锁的话，连锁越多，出现问题的概率就越大，一出现问题整个品牌都有可能崩盘。所以说要看公司的技术和产品是不是有先例，技术是否成熟，这个很重要。

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