中海油：油价高涨提升公司业绩

    中国海洋石油（0883.HK）日前公布三季度营运数据，期内公司平均实现油价上升9.05%至67.37美元/桶，油气产量上升3.8%至476937桶油当量/天。我们预计公司可继续受益于高油价，上调目标价至16.90港元，维持“收集”的投资评级。 

　　上调07-09年原油实现 均价预测。第三季度公司平均实现油价上升9.05%至67.37美元/桶。平均实现气价为3.42美元/千立方英尺，同比略升0.88%。1-9月份平均实现油价则同比下降0.98%至61.57美元/桶，公司实现油价与基准油基本相当。我们计算特别收益金约20.43亿元人民币。布伦特原油现货年初至今天均价为68.93美元/桶，同比上升3.87%。同期米纳斯、塔皮斯和杜里原油均价分别为66.42、74.28和60.79美元/桶，同比分别上升2.25%、4.51%和5.76%。

　　今年8月份由于全球金融市场遭遇次级按揭引发的信用危机，在流动性影响下原油价格在高位有所下调，但失去的仅是投机溢价部分。随着次按危机逐渐缓和，在旺盛需求和冬天需求预期的支持下，创出新高。

　　近日，由于统计和预测数据显示，08年需求增幅强劲，但供应增幅比原预期少。OPEC通过控产轻松将油价格维持在高位。美联储次按问题爆发后减息，令资金流向石油商品上升，投机溢价增加。加上地缘政治问题，即土耳其与伊拉克库尔德工人党局势紧张，国际油价再创新高。年底前，随着飓风季节的过去，以及对年底以及明年春天淡季的预期，油价应有所回调，但调整幅度应不大。

　　由于近期油价高于我们原假设，因此我们的布伦特07全年原油假设67美元/桶应可略为上调，公司可受益于油价上升。由于杜里原油贴水近期减少，我们将公司2007年原油实现价格由原来的59.5、60.5和48.5美元/桶上调为64.0、66.0和68.0美元/桶，即逐年上升8.66%、3.13%和3.03%。

　　天然气产量增幅较大。第三季度油气产量上升3.8%至476,937桶油当量/天，增长主要来自流花11-1油田的复产和海外产量增长。天然气产量则增长17.8%至595百万立方英尺/天。第三季度中国海域的油气产量为417,482桶油当量/天，与去年同期基本持平。其中原油产量下降0.93%至347,627桶/天，1-9月份则下降1.28%至349,621桶/天。第三季度海外油气净产量同比增长43.0%至59,455桶油当量/天。其中，原油产量增长19.6%，天然气产量上升58.3%。澳大利亚的西北大陆架液化天然气项目对海外产量增长有较大贡献。

　　1-9月份油气产量上升4.25%至473,406桶油当量/天。考虑到一些油田可能停产检修、实施增产措施的老油田产能迅速递减、作业资源紧张、高油价令海外份额油可能下降等因素，我们略上调07年油气产量至约与06年持平，维持2008和2009年产量分别为1.910和2.403亿桶油当量的预测。

　　原油产量升幅较低和人民币升值令收入下降。第三季度总收入同比下降1.76%至182.6亿元人民币，其中油气销售收入下降1.23%至181.6亿元人民币。1-9月份总收入则下降4.91%至516.81亿元人民币，其中油气销售收入下降4.60%至513.77亿元人民币。第三季度公司实现油价上升，油气产量也上升。但其中原油产量升幅很小，天然气升幅较大，而天然气价格升幅不大，加上美元相对人民币贬值，因此收入仍表现为下降。1-9月份下降也是基于相似因素，加上原油产量下降和实现油价均下降。人民币升值幅度逐渐增大，对公司收入的负面影响加大。

　　油价敏感度相对较高。我们据上调的原油实现价格，上调公司07-09年每股盈利预测分别至0.707、0.854和1.158元。但由于人民币升值效应令业绩随油价上升幅度减少。公司业绩对原油价敏感度为，油价每上升1美元，08年EPS约上升1.94%。如08年和09年布伦特油价格假设分别上调为75和77美元/桶，则08和09年EPS可分别为0.901和1.226元人民币。

　　储量提升空间较大。期内公司在中国海域获得1个自营油气发现（番禺10-2）；成功钻获11口评价井，进一步落实了锦州25-1、金县1-1、涠洲11-7等油气构造的储量潜力。锦州25-1有望成为大型优质整装油田。国内海洋的勘探和开发程度均低于国际水平，未来公司在储量和产量方面提升空间仍较大。公司去年与HUSKY的深海荔湾井的发现，为未来深海储量和产量带来预期。

　　上调目标价至16.9港元，维持“收集”评级。未来支撑股价的有利因素包括：2007年产量数据好于预期，2008和2009年产量增幅大，抵御油价波动风险能力增加。继续受益于高油价，成本费用控制较好，优于国际同业；未来可受益天然气价格上调；2008年可受益于税制改革；国内能源政策变动影响应不大；加息影响略为正面；储量增长预期、QDII规模扩大均可提升估值水平。

　　负面影响因素为：人民币升值和特别收益金令业绩对原油价格受益程度下降；产量仍存在风险；业绩对原油价格敏感度仍相对较高。

　　我们上调目标价至16.9港元，相当于07-09年市盈率22.86、18.95和13.97倍，市净率5.52、4.61和3.76倍。油价未来几个月将回调，公司现估值水平较高，但按09年盈利在合理范围内，同时行业和公司基本素质优良，因此可逢低吸纳。维持投资评级为“收集”。